CBDC a stablecoiny: pieniądz publiczny kontra prywatny

Kiedy w jednej rozmowie padają słowa “cyfrowe euro” i “stablecoin”, łatwo odnieść wrażenie, że mówimy o dwóch odmianach tego samego. Oba są cyfrowe, oba mają trzymać stabilną wartość, oba służą do płacenia. A jednak dzieli je różnica, która decyduje o wszystkim: o tym, kto za dany pieniądz odpowiada i kogo obciąża ryzyko, gdyby coś poszło nie tak. Cyfrowy pieniądz banku centralnego (CBDC) to pieniądz publiczny. Stablecoin w rozumieniu rozporządzenia MiCA to pieniądz prywatny. Ten artykuł tłumaczy, co się za tym rozróżnieniem kryje i dlaczego banki centralne — EBC i NBP — traktują je tak poważnie.

Pieniądz publiczny i pieniądz prywatny

Pieniądz, którego używamy na co dzień, występuje w dwóch postaciach, choć rzadko się nad tym zastanawiamy. Gotówka w portfelu to pieniądz publiczny — bezpośrednie zobowiązanie banku centralnego. Środki na rachunku bankowym to pieniądz prywatny — zobowiązanie konkretnego banku komercyjnego wobec klienta. Na co dzień jedno wymieniamy na drugie bez zastanowienia, bo działa gwarancja: bankomat zawsze wyda banknoty, a pieniądz publiczny stanowi kotwicę, do której odnoszą się wszystkie pozostałe formy.

CBDC i stablecoin powielają dokładnie ten sam podział, tylko w formie cyfrowej. CBDC jest cyfrowym rozszerzeniem pieniądza publicznego — gotówki w nowej postaci. Stablecoin jest cyfrową formą pieniądza prywatnego — zobowiązaniem firmy, która go wyemitowała. Zrozumienie tej analogii to najkrótsza droga do uchwycenia całej reszty różnic.

Czym jest CBDC

CBDC (ang. central bank digital currency) to cyfrowy pieniądz emitowany bezpośrednio przez bank centralny. Najbardziej zaawansowanym projektem w naszym otoczeniu jest cyfrowe euro, nad którym pracuje EBC. Według oficjalnych materiałów EBC cyfrowe euro miałoby być cyfrową formą gotówki emitowaną przez bank centralny i dostępną dla każdego w strefie euro — dostępną online i offline, przez telefon lub kartą, bezpłatnie w codziennym użyciu.

Cechą definiującą jest to, że CBDC stanowi bezpośrednie zobowiązanie banku centralnego. Trzymając cyfrowe euro, użytkownik ma roszczenie wobec Eurosystemu, a nie wobec prywatnej firmy. To eliminuje ryzyko kredytowe emitenta prywatnego: bank komercyjny czy spółka technologiczna może zbankrutować, bank centralny w swojej własnej walucie — nie. EBC podkreśla przy tym, że banki centralne mają mandat do utrzymywania wartości pieniądza, niezależnie od tego, czy jest on fizyczny, czy cyfrowy.

Docelowo CBDC ma również status prawnego środka płatniczego — tak jak dziś banknoty i monety. Oznacza to, że co do zasady nie można odmówić jego przyjęcia w rozliczeniu zobowiązania. EBC deklaruje też wysokie standardy prywatności: przy płatnościach cyfrowym euro Eurosystem nie byłby w stanie ustalić tożsamości płacącego ani tego, co kupuje. Cyfrowe euro pozostaje przy tym projektem — EBC wskazuje na możliwą pierwszą emisję około 2029 r., pod warunkiem uchwalenia niezbędnych przepisów unijnych. To rozwiązanie w budowie, nie produkt dostępny dziś w obiegu.

Czym jest stablecoin w rozumieniu MiCA

Stablecoin to token, którego wartość ma pozostawać stabilna. W języku rozporządzenia MiCA, czyli rozporządzenia (UE) 2023/1114, taki instrument ma precyzyjne kategorie. Token powiązany z jedną walutą urzędową to token będący e-pieniądzem (EMT) — to najczęstszy w praktyce rodzaj stablecoina. Token stabilizowany koszykiem aktywów, kilku walut czy surowców to token powiązany z aktywami (ART).

Niezależnie od kategorii istota pozostaje ta sama: stablecoin emituje podmiot prywatny, a stabilność wartości ma zapewniać rezerwa aktywów lub inne zabezpieczenie. Kiedy więc trzymamy stablecoina, dysponujemy zobowiązaniem prywatnego emitenta — nie banku centralnego. Wartość tokena zależy od tego, czy emitent rzeczywiście utrzymuje odpowiednią rezerwę i czy jest w stanie zrealizować obietnicę wykupu. W przypadku EMT rozporządzenie daje posiadaczowi umocowane prawo do wykupu po wartości nominalnej, a emitować je mogą wyłącznie banki oraz instytucje pieniądza elektronicznego — ale nawet ta ochrona nie zmienia natury instrumentu. To wciąż zobowiązanie prywatne, obwarowane wymogami MiCA, a nie pieniądz publiczny.

Trzeba tu też odróżnić stablecoina od kryptowaluty takiej jak bitcoin. Bitcoin nie ma emitenta ani mechanizmu utrzymywania stałej wartości — jego cena jest w pełni zmienna. Stablecoin przeciwnie: ma emitenta i dąży do stałej wartości względem punktu odniesienia. CBDC nie jest więc ani stablecoinem, ani kryptowalutą typu bitcoin — to osobna kategoria, pieniądz publiczny w cyfrowej formie.

Najważniejsze różnice w jednym miejscu

Poniższa tabela zestawia obie konstrukcje według cech, które w praktyce mają największe znaczenie.

Cecha	CBDC (np. cyfrowe euro)	Stablecoin (EMT/ART wg MiCA)
Emitent	bank centralny	podmiot prywatny
Charakter pieniądza	publiczny	prywatny
Zobowiązanie	bezpośrednie zobowiązanie banku centralnego	zobowiązanie prywatnego emitenta
Ryzyko	brak ryzyka kredytowego emitenta	ryzyko emitenta i jakości rezerwy
Podstawa wartości	mandat banku centralnego	rezerwa aktywów lub zabezpieczenie
Nadzór	bank centralny, ustawa	reżim MiCA i organ nadzoru
Prawny środek płatniczy	docelowo tak	nie
Cel	publiczna infrastruktura płatnicza	produkt oferowany na rynku

Różnice te nie są niuansem prawniczym — przekładają się na to, co dzieje się z pieniądzem w sytuacji kryzysowej. Wartość CBDC opiera się na banku centralnym i jego mandacie do utrzymywania wartości pieniądza. Wartość stablecoina opiera się na tym, czy prywatny emitent utrzymuje pełną rezerwę i pozostaje wypłacalny. To dwie różne obietnice, poparte przez dwa różne podmioty.

W czym są podobne

Rozróżnienie nie oznacza, że obie formy nie mają nic wspólnego — mają, i to sporo. Obie są cyfrowe i przeznaczone do płatności, także w środowisku internetowym i mobilnym, a przy tym dążą do stabilnej wartości, w przeciwieństwie do zmiennych kryptoaktywów. Jedna i druga może też być programowalna, czyli pozwalać na rozliczenia automatyczne lub warunkowe, choć zakres tej funkcji zależy od konkretnego rozwiązania. To właśnie te podobieństwa sprawiają, że w potocznej rozmowie łatwo je pomylić. Różnica leży nie w formie ani w funkcji, lecz w tym, kto stoi za pieniądzem i kto ponosi ryzyko.

Dlaczego banki centralne pracują nad CBDC

Prace nad cyfrowym pieniądzem banku centralnego mają kilka źródeł, a jednym z nich jest kontekst, który wprost łączy oba tematy tego artykułu. Rośnie skala prywatnego pieniądza cyfrowego: stablecoinów wydawanych przez firmy oraz rozwiązań płatniczych oferowanych przez duże podmioty technologiczne. Banki centralne, w tym EBC, wskazują, że jednym z celów cyfrowego euro jest zachowanie roli pieniądza publicznego jako kotwicy systemu — dostępnej dla każdego formy pieniądza banku centralnego również w świecie, w którym płatności coraz częściej odbywają się cyfrowo i za pośrednictwem prywatnych operatorów.

Chodzi tu o pojęcie suwerenności monetarnej i o utrzymanie zaufania do pieniądza. Jeżeli codzienne rozliczenia w całości przeniosłyby się na prywatne stablecoiny lub zamknięte systemy big-techów — zwłaszcza oparte na walutach spoza strefy euro — mogłoby to osłabiać rolę pieniądza publicznego oraz transmisję polityki pieniężnej. CBDC ma być odpowiedzią: publiczną, powszechnie dostępną alternatywą, która zachowuje pozycję pieniądza banku centralnego, nie zakazując przy tym rozwiązań prywatnych. Te dwa światy mają współistnieć, a nie się wykluczać.

Ważne jest przy tym zastrzeżenie o dostępie do gotówki. EBC konsekwentnie podkreśla, że cyfrowe euro miałoby uzupełniać gotówkę, a nie ją zastępować. Fizyczne banknoty i monety pozostają najbardziej podstawową formą pieniądza publicznego, a CBDC ma jedynie przenieść tę samą właściwość — bezpośrednie zobowiązanie banku centralnego dostępne dla każdego — do środowiska cyfrowego. Stablecoin takiej roli z definicji pełnić nie może, bo pozostaje pieniądzem prywatnym niezależnie od skali, jaką osiągnie.

Perspektywa polska: NBP i cyfrowy złoty

Prace nad cyfrowym pieniądzem banku centralnego prowadzi także NBP w odniesieniu do potencjalnego cyfrowego złotego. Polska pozostaje poza strefą euro, więc ewentualne cyfrowe euro nie byłoby tu prawnym środkiem płatniczym — właściwym punktem odniesienia dla polskiego użytkownika jest złoty. NBP analizuje temat CBDC z ostrożnością typową dla banków centralnych: przygląda się zmianom w sposobie płacenia i rozwojowi pieniądza prywatnego, nie przesądzając przy tym o decyzji ani terminie ewentualnego wdrożenia. Logika pozostaje jednak ta sama co w strefie euro. Rosnąca skala prywatnych stablecoinów i cyfrowych rozwiązań płatniczych stawia przed każdym bankiem centralnym pytanie o to, jak utrzymać dostępność pieniądza publicznego w świecie, w którym coraz mniej rozliczeń odbywa się gotówką.

Ujmijmy to jednak rzeczowo. CBDC nie jest pomyślany jako narzędzie wypierania stablecoinów z rynku, lecz jako uzupełnienie krajobrazu płatniczego o filar publiczny. Rozporządzenie MiCA porządkuje z kolei stronę prywatną — poddaje emitentów stablecoinów wymogom co do rezerwy, wykupu i nadzoru. Oba działania — publiczne CBDC i regulacja prywatnych tokenów — zmierzają w tę samą stronę: aby cyfrowy pieniądz, niezależnie od tego, kto go emituje, pozostawał wiarygodny.

Co to oznacza dla użytkownika

Dla kogoś, kto na co dzień korzysta z cyfrowych płatności, praktyczny wniosek jest prosty. Trzymając w przyszłości CBDC, ma się roszczenie wobec banku centralnego — pieniądz publiczny pozbawiony ryzyka emitenta prywatnego, docelowo z rangą prawnego środka płatniczego. Trzymając stablecoina, ma się zobowiązanie prywatnej firmy, którego wiarygodność zależy od rezerwy i od tego, czy emitent działa zgodnie z reżimem MiCA. Żadna z tych form nie jest z definicji lepsza — pełnią różne role. Ale to, kto za pieniądzem stoi, warto wiedzieć, zanim się go użyje. To właśnie ta różnica — pieniądz publiczny kontra prywatny — jest sednem całego rozróżnienia między CBDC a stablecoinem.